3月16日，豪瑞發(fā)表聲明稱(chēng)，拉法基、豪瑞合并案無(wú)法繼續(xù)以原有內(nèi)容進(jìn)行，并提議重新協(xié)商換股比例及“公司治理議題”。在業(yè)內(nèi)層引發(fā)熱議的兩大水泥業(yè)巨擘合并案，開(kāi)始出現(xiàn)裂痕。

合并方案的變動(dòng)爭(zhēng)議在哪里？

綜合2014年4月9日兩家發(fā)布有關(guān)合并公告以及此次的調(diào)整：

——換股比例：初始方案是由豪瑞發(fā)起的交易結(jié)構(gòu)為公開(kāi)發(fā)行模式，豪瑞和拉法基股票的交換比率為1:1。此番豪瑞提議將1：1的換股比例，改為每0.875股豪瑞股票換1股拉法基股票。拉法基計(jì)劃提出另一項(xiàng)替代提議，將換股比重降至0.93以促成合并完成。

——公司治理：此前方案中為新公司的董事會(huì)成員由拉法基和豪瑞組成，雙方人數(shù)各占一半。新公司董事長(zhǎng)由豪瑞的下一任董事長(zhǎng)沃爾夫?qū)?. 雷茨勒（Wolfgang Reitzle）擔(dān)任；拉法基集團(tuán)董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官樂(lè)峰（Bruno Lafont）將擔(dān)任新公司的首席執(zhí)行官和董事；豪瑞公司的首席財(cái)務(wù)官Thomas Aebischer將擔(dān)任新公司的首席財(cái)務(wù)官；拉法基的現(xiàn)任首席財(cái)務(wù)官Jean-Jacques Gauthier將擔(dān)任新公司的首席整合官。據(jù)說(shuō)豪瑞還要求調(diào)整合并后公司的管理層。拉法基發(fā)表聲明稿，公司愿意考慮修改合并案的換股比例，但其他部份不考慮修改。

歐元快速貶值，引發(fā)兩家相對(duì)股價(jià)估值生變

受歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)陷入停滯及歐洲央行量化寬松預(yù)期影響，歐元對(duì)美元匯率在2015年1月13日一度跌至1.1753，創(chuàng)下自2005年12月8日以來(lái)新低。歐元的大幅貶值，使歐元兌瑞郎的匯率從拉法基、瑞安兩家初啟動(dòng)合并時(shí)的1.22上下（2014年4月）直接下降到至今的 1.06，跌去幅度為13%。

目前歐元處于震蕩上行階段，但幾大國(guó)際投行均認(rèn)為受歐央行的量化寬松政策，歐元的頹勢(shì)還遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束，2016年美元與歐元將在明年年底達(dá)到平價(jià)，即1歐元未來(lái)只能兌換1美元，甚至更低（而在2008年金融危機(jī)發(fā)生前，1歐元最多時(shí)可以?xún)稉Q1.60美元），這也意味著歐元對(duì)瑞郎的匯率將繼續(xù)走低。

此次重新洽談?chuàng)Q股比例中，豪瑞提議將1：1的換股比例，改為每0.875股豪瑞股票換1股拉法基股票，還基本只與近一年的匯率同步，并未將后續(xù)歐元下跌風(fēng)險(xiǎn)計(jì)入。

拉法基業(yè)績(jī)繼續(xù)下滑 是豪瑞提出方案更改的根源

拉法基、豪瑞均是擁有上百年歷史的建材企業(yè)集團(tuán)，全球排行第一、二位。近十年二者的權(quán)益收益率（等于凈利潤(rùn)除以股東權(quán)益）下滑明顯：2004至2008年每年的權(quán)益收益率均在10%以上，拉法基、豪瑞的平均值分別為13.9%和15.1%；2009至2013年每年的權(quán)益收益率都小于9%，拉法基、豪瑞的權(quán)益收益率均值分別為5.3%和5.6%，較之前五年的均值分別下降8.6%和9.5%，下滑幅度較大，引起股東的不滿(mǎn)。

2014年，豪瑞的業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定，歸屬股東凈利潤(rùn)為12.8億瑞郎，較2013年基本持平。然而拉法基業(yè)績(jī)?cè)俣认禄?dāng)年歸屬股東凈利潤(rùn)僅為1.4億歐元，較2013年大幅減少了4.6億歐元。

評(píng)述：市場(chǎng)變化決定企業(yè)合作

拉豪合并最原始的動(dòng)因是共同應(yīng)對(duì)金融危機(jī)后市場(chǎng)以及企業(yè)盈利能力的下滑，是出于對(duì)市場(chǎng)的“防御型”并購(gòu)，而非兩大企業(yè)間的主動(dòng)型并購(gòu)。此前方案中的“對(duì)等合并”，是將兩者放在了一個(gè)平等的對(duì)話(huà)平臺(tái)，這種“平等”的對(duì)話(huà)，被國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)帶來(lái)的匯率變化、企業(yè)經(jīng)營(yíng)的業(yè)績(jī)變化所打破，相對(duì)而言，豪瑞在當(dāng)中的掌控趨于主動(dòng)。

在2008年的世界金融危機(jī)后，拉法基所面臨的市場(chǎng)變數(shù)和盈利能力下滑挑戰(zhàn)要嚴(yán)峻于豪瑞，于2012年6月12日提出成本削減計(jì)劃。2015年3月3日，拉法基剛剛發(fā)出公告，全資附屬公司Financiere Lafarge出手購(gòu)買(mǎi)瑞安45%股權(quán)，此項(xiàng)收購(gòu)以拉法基集團(tuán)與豪瑞合并項(xiàng)目的完成等條件作為前提，也可見(jiàn)拉豪合作的成功是拉法基股東能夠重啟對(duì)拉法基信任度和期望值的重要依賴(lài)之一。